备兑权证系列讲座(五)：发行人如何对冲风险

　　发行人在发行备兑权证之后，便有责任满足投资者可能提出的行权要求。如果发行人事先不进行有效的风险管理，一旦投资者行权，很有可能会造成巨大损失。以欧式认购权证为例，如果到期日正股价格高于备兑权证的行权价格，投资者就会选择行权。若是实物结算，事先没有进行风险管理的发行人就必须由二级市场购入正股，并以行权价卖给投资者。在不考虑资金时间价值的情况下，只要正股价格与行权价格之差高于之前备兑权证的发行价格，发行人就会亏损。正股价格越高，发行人亏损也就越大。因此，为了避免正股价格波动带来的较大损失，发行备兑权证之后，发行人必须采取适当的方法对冲风险。

　　实际上，发行人面临诸多风险，例如正股价格的波动、市场无风险利率的变化、正股波动率的变化等等，都有可能导致发行人的损失。而其中又以正股价格波动带来的风险最为重要。因此，对冲正股价格波动所带来的风险，也就成为发行人进行风险管理的首要任务。

　　发行人对冲正股价格波动的方法，通常就是所谓的Delta对冲。Delta表示权证价格对正股价格的变化率，也就是正股价格变化1元时权证价格的变化量。如果发行的是认购证，发行人可以通过购买Delta倍的正股来对冲其价格波动所带来的风险。例如，发行人发行了100份欧式认购备兑权证，它的Delta为0.5，同时发行人又买入100×0.5＝50份正股，那么，如果将来正股的价格上升△S，备兑权证的价格就会上升0.5×△S，发行人在权证上亏损100×（0.5×△S），而在正股上赚取50×△S，二者之和刚好为零，此时我们称正股和备兑权证组成的投资组合达到了Delta中性状态。如果Delta值为常数，那么发行人只要在发行备兑权证的同时买入相应数量的正股即可，但是Delta是随正股价格的变化而变化的，因此，发行人需要不断的调整正股头寸来满足组合的Delta中性。

　　在对正股价格波动风险进行对冲之后，正股价格的上涨与下跌对发行人而言就没太大关系了。另外，除了利用买卖正股进行对冲之外，还可以选择其它的金融产品，例如ETF、股指期货等。其中所要把握的主要问题主要是备兑权证的价格与对冲工具价格之间的相关性。相关性越强，就越适合用来作为对冲风险的工具。