窝轮知多少：对冲会使大市下跌吗？

　　投资者：发行人的对冲活动是导致大市下跌的元凶吗？

　　李锦：市场上有部份投资者对于发行人的对冲有一些误解，以2005年8月18日的大跌市为例，有部份投资者认为这跌市是由窝轮发行人造成的。其实，投资者夸大了发行人的对冲活动。就以2005年8月18的买卖情况来说，综合估计市场上所有长实(0001.HK)、和记黄埔(0013.HK)及中国移动(0941.HK)的窝轮对冲值沽盘，并假设所有发行人均紧跟对冲值变化买卖，根据港交所资料及法兴统计，估计当日发行人只占正股总成交的6.2%、10.7%及5.4%(详见下表)，并不是占很大的比例。令大市下跌的因素众多，这些数字正显示窝轮发行人的对冲活动并非是导致大市下跌的元凶。

　　２００５年８月１８日

　　发行人的对冲买卖占正股比例：

　　资料来源：港交所资料及法兴统计

　　另一方面，投资者需要明白一点，假如跌市令某只窝轮的对冲值由52%缩减至50%，发行人只应多沽售2%的正股，而不是全数沽出所持的正股。

　　8月18当日下午，正股跌得很急，而持有认购证的投资者也急于沽货。由于所需对冲的持仓减少，发行人会同时透过场外期权来对冲风险，并不是像市场上所传的是发行人主动沽低大市。从以上例子可见，发行人的对冲活动只是占当日成交的很小部份，市场也许夸大了发行人的对冲活动对于股市的影响。

　　（本文由法国兴业证券(香港)有限公司高级副总裁李锦提供）