税后金融债投资价值小于国债

    在考虑了所得税因素后，目前金融债尤其是中长期品种与国债相比，相对价值已荡然无存。资金成本可能是金融债仅存的优势。   
　　在国债收益率曲线不断扁平化的同时，考察最近两个月金融债情况，发现各类型金融债与国债之间的利差出现了不同程度的下降。其中以5年期、10年期利差水平下降的程度最大，一年期利差水平大体稳定在70-80bp，5年期下降约30bp，10年期下降约20bp，而20年期相对比较稳定在20-30bp，仅下降了10bp。

　　长期金融债收益率水平相比短期下行更加迅速，这也导致了收益率曲线的进一步平坦化，长短利差越来越小。究其原因在于，相对于中短期债券而言，长期债券供应严重不足，有资产配置需求的机构对长债的需求已经达到了“饥渴”的地步。

　　但是，金融债此时收益率水平是否恰当值得深思。选取8月1日以来几个关键时期，以1年5年及10年期分别作为短中长期代表，对金融债与国债之间的利差进行分析。

　　可以发现，不考虑税收问题，金融债与国债的利差1年期比较稳定，而5年期与10年期代表的中长期品种与国债之间的利差出现了不断缩小的现象。

　　由于国债与金融债信用等级差不多，其收益率水平的差异应主要体现税收的差异。对大部分机构而言，主要考虑营业税及所得税等，其中尤以所得税比重较大。因而我们仅考虑扣除所得税因素之后，对金融债与国债收益率水平进行比较，结果发现长短期金融债与国债之间的利差水平变成负数，而且，越是长期这种差异越大。因而金融债相对于国债来说投资价值几乎荡然无存。

　　在这种情况下，为什么市场还对金融债乐此不疲呢？我们认为除了由于存在资金运用压力以及资产配置要求因素之外，资金成本也是一个重要的因素。为此，我们又研究了在资金成本影响条件下二者收益率水平，结果发现，在资金成本为1.9%的假设条件下，短期金融债与国债相比优势较为明显，而中期与国债相比优势并不明显，至于长期金融债与国债相比，根本不存在优势。

　　当然，不同机构税收因素不同，同时，不同机构的资金成本也会有所不同，相同机构不同期限的资金成本也会有所不同。综合考虑上述各方面因素，才能针对具体机构正确判断金融债收益率水平及其相对价值。