分离交易可转债：满足不同风险偏好

　　 作者：余凯

　　分离交易可转债是一种新的可转债，在结构、存续期限、行权方式等方面与普通转债有一定的差异。分离交易可转债具有权证存续期比普通转债的期权有效期短、行权需要再缴款、一旦确定行权价后不可以再修正等特征。

　　由于分离交易可转债可以分解为普通公司债券和认股权证，所以定价时可以分别确定两部分价格。普通公司债券的价格可以根据企业债收益率曲线确定。认股权证的价格决定比较复杂。虽然一些权证定价模型可以给出认股权证的理论价格，但是在现实中由于各种投机因素的叠加，权证市场价格会大幅度偏离理论价格，所以认股权证定价要考虑投机因素的作用。

　　理论上，附认股权证公司债的认股权证行权价格与可转债的转股价格是一致的，权证到期，如果股价高于权证行权价格，权证价值=股价—行权价，权证持有人如果放弃行权，就损失了权证价值。值得关注的是，由于分离交易后，可转债的期权价值将进一步体现在权证价格上，而正股价格的波动将对权证价值造成影响，这也就意味着上市公司只有不断提高自身的经营业绩促使股价上升，才能获得更多的再融资。

　　我国证券市场上投资者的交易偏好是权证强于股票，股票强于债券。可转债用期权价值补偿了普通公司长期债券的债性，所以票面利率较低，节约了公司的财务费用，但是当公司股价远低于转股价格时，可转债的票面利率就要求较高；分离交易可转债就是把可转债的股性分离出来，分离交易的结果是扩大了期权的市场溢价，从而加大了对公司债券的债性补偿，可以降低其票面利率，节约上市公司财务费用。

　　分离交易可转债可以满足不同风险偏好的投资者的需求。追求高风险偏好的投资者可以通过二级市场交易购入权证，债券部分则可以满足低风险偏好的固定收益投资者的需求。